기업가치평가에서 현금흐름(FCFF) 구하기

입력 2008-09-30 11:40 수정 2008-09-30 15:00
<‘일산남(sohyoo)’님의 질문>

최근 기업 또는 자산에 대한 가치평가  관련한 기사를 자주 접하게 됩니다. 내용 중 미래수익을 이자율로 할인해야 하는 부분은 이해가 되는데 미래수익이 왜 ‘현금흐름’이 되어야 하는지는 잘 이해가 가지 않습니다. 예를 들어 당기 순이익이나 영업이익 등이 현금흐름을 대신할 수는 없는지 설명을 부탁드립니다.   

 

<답변>

영업이익이나 당기순이익 역시 기업가치를 평가할 때 사용할 수 있습니다. 하지만 이는 회계적인 숫자이므로 ‘과연 그 기업이 실적적으로 얼마의 돈을 벌었는가?(or 얼마의 돈을 벌 것인가?)’를 정확하게 표시하는 데 한계가 있습니다.

 

모름지기 기업의 가치는 해당 기업이 ‘실제 현금기준’으로 얼마를 쓰고 얼마를 벌어서 ‘얼마가 순수하게 남았나?’를 계산하여 이를 현가(現價)로 할인해야 정확하다고 보는 것이죠.

 

따라서 이를 정확하게 계산한 것을 기업의 ‘현금흐름(FCFF; Free Cash Flow to Firm)’이라고 합니다. 이 ‘현금흐름’은 기업의 영업이익에서부터 계산을 시작합니다.

 

영업이익 = 매출액(수익)-매출원가(비용)-판매비와일반관리비(비용)

 

다시 말해 영업이익은 수익에서 비용을 뺀 금액입니다. 하지만 여기서 수익(돈이 들어 온 것)과 비용(돈이 나간 것)은 어디까지나 회계적인 기준으로 계산한 것이죠. 따라서 상세한 항목을 살펴보면 실제 돈이 들어오거나 나간 것이 아닌 것들도 있습니다. ‘현금흐름’을 구할 때 그 항목을 발라내서 원상복구를 해줘야 합니다.

 

즉 실제 들어 온 돈이 아닌 수익은 반대로 다시 빼주고 실제 나가지 않은 비용은 반대로 다시 더해주는 거죠. 자 그럼 상세 항목에 대해 설명해 보죠.

 

(회계에 기초지식이 없으신 분은 다소 어려울 수 있습니다만, 기초지식부터 모두 칼럼에 싣기가 어려운 점 이해해 주시기 바랍니다.^^;;)

 

1) 영업이익을 구성하는 비용 중에 ‘감가상각비(Depreciation)’가 있습니다. 이는 기업이 사업을 위해 사들인 기계나 공장 등의 최초 매입가격에서 매년 일정금액 또는 일정비율로 가격을 빼는 것이죠. 왜냐하면 100만원에 구입한 기계가 5년이 지나 팔려고 하면 고철가격도 제대로 받기 힘들 경우가 있죠. 그렇다고 5년째 되는 해에 비용으로 100만원을 인식하면 기업이 너무 한꺼번에 큰 타격을 받겠죠. 따라서 매년 비용으로 20만원씩을 분할해서 빼주는 겁니다. 이게 바로 감가상각비인데요. 하지만 이는 그냥 회계적으로만 가치를 20만원씩 빼 준 것에 불과 하죠. 실제로 매년 돈이 20만원 빠져 나간 건 아니죠. 따라서 실제 현금흐름을 계산할 때는 이를 영업이익에다 다시 더해 줘야 하는 겁니다.

 

2) ‘자본적지출(CAPEX)’이란 게 있습니다. 기계나 공장 등을 보수할 때 기업은 돈을 씁니다. 하지만 이를 회계적으로는 비용으로 처리하지 않습니다. 돈을 쓴 만큼 기계나 공장의 성능이 개선되기 때문에 오히려 투자를 했다고 보는 거죠. 그래서 이런 곳에 쓴 돈을 ‘유형자산투자액’, ‘무형자산투자액’이라고 부릅니다. 하지만 엄격하게 말해 실제 현금이 나간 겁니다. 기업의 가치를 구하기 위해서 이 돈을 영업이익에서 빼 줘야 합니다. 영업이익을 구할 때는 실제 나간 돈을 안 나간 것처럼 처리했기에 이를 빼줘야만 정확한 현금흐름을 구할 수 있는 거죠.

 

3) ‘순운전자본(Net Working Capital)’이란 게 있습니다. 기업이 생산과 판매를 하면서 발생하는 것인데요. ‘매출채권+재고자산+선급금-매입채무-선수금’로 계산을 합니다. 여기서 매출채권은 외상매출금이라고 보시면 됩니다. 기업이 100만원에 외상으로 물건을 팔았습니다. 수익으로 100만원이 잡혔죠. 하지만 실제 돈 100만원이 들어 온 것은 아닙니다. 따라서 이를 빼줘야 합니다. 반대로 매입채무의 경우, 기업이 40만원에 외상으로 원자재를 구입했습니다. 비용으로 40만원이 잡혔죠. 하지만 실제로 돈 40만원이 빠져 나간 것은 아닙니다. 따라서 현금흐름을 계산할 때 이를 더해줘야 합니다. 따라서 순운전자본의 증가부분이 있다면 이는 실제로는 돈이 늘어난 게 아닌데 (감소부분의 경우 실제로는 돈이 줄어든 게 아닌데) 이를 수익으로 잡았기 때문에 (비용으로 잡았기 때문에) 다시금 이를 빼줘야 (더해줘야) 하는 거죠.

 

결론적으로

 

기업의 실제 현금흐름(실제 기업에 돈이 얼마나 들어오고 나가서 남은 게 얼마냐)을 구할 때는,

  

현금흐름(FCFF) = 영업이익+감가상각비(+무형자산상각비)-법인세-자본적지출-순운전자본의 증가

 이렇게 구할 수 있는 거죠.
증권회사의 PEF 운용역으로 있으며, 저서로는 '알기쉬운 금융상식1,2,3', '부자의 첫걸음 종자돈 1억만들기' 등이 있음.

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